富荣基金吕晓蓉:债市仍处牛市 利率上下行空间暂有限

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  文/新浪财经
陶然

今年以来,权益市场表现日渐活跃,但富荣基金旗下的纯债基金业绩表现依旧十分突出。

上证报讯2018年已落下帷幕,各家基金公司旗下基金产品业绩排名榜也已出炉。2018年,全年债券型基金平均收益达到了4.55%。  记者从富荣基金获悉,目前,该公司旗下共有5只债基,包括3只纯债,2只二级债基,均有不错表现。其中富荣富祥、富荣富兴纯债都是2017年3月9日成立,2018年这两只纯债基金经历一个完整会计年度,根据银河证券基金研究中心数据,从2018年初截至年底,富荣富祥纯债年化收益率高达8.41%,居市场前10%;富荣富兴纯债年化收益率8.10%,位居市场前13%,两只纯债均收获优秀业绩。  谈到2018年纯债基金的经验,富荣富祥、富荣富兴基金经理吕晓蓉介绍称,现在回过头来看2018年是一个债券大牛市,但在过去一年的多个时点宏观基本面和相关政策都经历了一番调整,债市行情也有诸多挑战,并非一帆风顺。这也是2018年多数债基并没有跑赢中债总财富指数的原因。去年一季度债市牛熊切换的时点多数债券基金仍保持2017年的短久期;二季度信用债经历了流动性几近冻结的至暗时刻;三季度信用利差明显修复,利率债则震荡回调;四季度对经济悲观预期加剧利率债尤其是长端利率债重新进入快步上涨轨道。行情的切换,考验着基金经理对宏观、政策的把握能力。  “可以看出来,我们的组合以信用债投资为特色。”吕晓蓉表示,久期策略上,一直避免过于激进且并未随波逐流。去年一季度久期略高于市场,除已知的经济下行压力和跨年流动性相对宽松的因素之外,还源于当时债券收益率高点下对普遍一致看空债市的怀疑;后面三四季度当同业普遍把久期加上来之后,她组合的久期反而相对偏短,方向上仍然看好债券市场,不过对于组合构建上因为是信用债为主,所以还是尽量布局流动性较好的中短久期品种。  对于2019年的市场和操作策略,吕晓蓉认为,利率债总体面临较为有利的宏观环境,预计仍将延续牛市。对于信用债,预计还有不少结构性机会。企业盈利下滑与纾困政策同时作用下,违约情况仍会频出但会保持点状过程,系统性风险的底线仍会守住。中高等级信用债为基本配置,龙头民企债、优质地产债和公益性属性较强的城投债可贡献一定超额收益。  尽管从目前看,大类资产配置的天平更倾向于无风险资产,但吕晓蓉觉得,2019年同时也应关注到股票市场震荡筑底曙光渐显的过程,作为一名转债研究员出身的基金经理,她也时刻关注资产价格本身的变化带来的机会,会适时布局固收增强品种。  据了解,2018年,富荣基金进一步夯实了投研实力,引进了拥有25年金融从业经验的原广东华兴银行总行副行长苏春华,任公司常务副总经理兼首席投资官。苏春华自1996年起参与了中国银行间债券市场的创建及发展历程,在金融市场尤其是固定收益市场业务方面具有较高的市场敏感度和政策敏感度;具有跨越多个经济周期的投资经历,债券市场长期投资业绩优秀;在业务团队的组织、管理、风控、投资等方面具有丰富的实操经验。这些都为富荣基金投资业绩的提升奠定了良好基础。  自2016年1月25日成立以来,富荣基金在公司总经理郭容辰的带领下,树立了以固收为主的经营思路,专注于绝对收益,以“为客户实实在在赚钱”作为目标。  如今,富荣基金即将成立三周年,前瞻布局守得花开。公司深耕固收领域,旗下固收产品覆盖货币基金、纯债基金、二级债基等,此外,公司还积极在细分主题领域布局,推出了以富荣富开1-3年国开债纯债、富荣富金专项金融债纯债基金为代表的创新产品,充分满足投资者的不同风险偏好。2018年末,富荣基金非货币规模39亿元,较2017年末有了较大提升,行业排名提升了20多名。

  “一位资深的投资前辈说,固收投资类似书法里面的永字大法,是投资的入门级课程,也是基本功的体现。”富荣基金基金经理和固定收益部副总监吕晓蓉对新浪财经如是说。

图1:今年以来纯债基金收益排名

  为使投资者获得更佳回报,长久以来,她始终不停地提炼着自己的“基本法”,从审计师到固收研究员,稳扎稳打向基金经理进阶。而时光也不负所托,据银河证券基金研究中心数据,今年以来截至刚刚过去的三季度末,吕晓蓉管理的富荣富兴、富荣富祥纯债基金收益率在344只同类产品中分别位居第6、第8名,已分别收获5.04%、4.95%的正回报;自2017年3月9日成立以来,这两只基金产品的总回报分别为15.03%、15.10%,长期业绩亦可圈可点。

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  本次,新浪财经专访吕晓蓉,就其投资逻辑、风控管理、债券市场走势等进行了探讨。对于后市,她认为债券市场仍处于整体牛市的环境中,震荡下行的局面还将持续一段时间,推荐投资者以纯债打底,定投方式参与二级债基配置。

数据来源:银河证券基金研究中心(截至2019年3月12日)

图片 2富荣基金固定收益部副总监、基金经理  吕晓蓉

根据银河证券基金研究中心数据显示,今年以来截至3月12日,富荣基金旗下富荣富祥纯债(基金代码:003999)已收获2.05%的年内回报,在359只同类产品中排名第一。自2017年3月9日成立以来截至2019年3月12日,该基金总回报为11.95%;在过去的2018年,富荣富祥纯债全年收益率8.41%,在同类产品中排名前10%。

  清华大学MBA、中国人民大学经济学学士,近10年金融行业从业经验。历任嘉实基金信用债、可转债、固收策略研究分析师,普华永道中天会计师事务所审计师。擅长产业债的信用风险评估和波段操作,以及可转债的投资机会把握。现任富荣货币、富荣富祥纯债、富荣富兴纯债等基金产品的基金经理。

图2:富荣富祥纯债成立至今收益表现

  认清收益根本来源 重视基本面与风控

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  如果说投资逻辑、研究框架是决定业绩的“根本大法”,在吕晓蓉看来,固定收益投资收益的根本来源是企业和时间的复利,最重要的是重视基本面的研究并保持对定价的敏锐度,行稳致远,方得回报。

数据来源:wind、富荣基金(截至2019年3月12日)

  “我们更重视基本面的研究,包括自上而下和自下而上的角度。”吕晓蓉说。她认为,宏观层面重视周期和趋势,能做到大类资产配置有效;中观层面重视行业研究,微观层面重视对企业的研究,组合才可以在行业轮动和个券阿尔法上做收益增强。

与此同时,富荣基金旗下另一只纯债基金——富荣富兴纯债也收获非常不错的业绩。根据银河证券基金研究中心数据显示,今年以来截至3月12日,富荣富兴纯债(基金代码:004441)已收获1.98%的年内回报,在359只同类产品中排名第二。自2017年3月9日成立以来截至2019年3月12日,该基金总回报为11.68%;在过去的2018年,富荣富兴纯债全年收益率8.10%,在同类产品中排名前10%。

  同时,吕晓蓉谈及,此前产品几次比较明显的超额受益主要是抓住了行业利差、等级利差压缩的机会。而组合中类似含权债票面重定价、城投债提前赎回、个券等级上调等等事件催化带来的资本利得机会也偶有出现,核心是享受了个券定价的优势,因此,保持对定价的敏锐度十分重要。

图3:富荣富兴纯债成立至今收益表现

  另一方面,严控风险也是作为基金经理必修的一课。她介绍到,债券基金面临的风险主要包括流动性风险、久期的风险、信用的风险,每一种风险都有不同的对待方式,“流动性风险关注委托资金的属性、以资金的稳定特性为资产配置的前提、及时更新的压力测试等是重点。久期风险方面,做好利率跟信用、高等级和低等级、长久期和短久期等维度的小类资产配置,是我们获得高风险收益比的收益率的关键要点,应匹配对宏观和行业的研究结论,尽量选择确定性高的方向。”而信用风险上,她坦言,公司搭建了信评团队,建立了完整的信用评级、信用定价、以及风险管理体系,
确保在信用维度上赚取安全可靠的钱。

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  债券违约频率仍高 整体牛市中震荡下行

数据来源:wind、富荣基金(截至2019年3月12日)

  如果说2018年债券违约事件频发,今年更是债券违约较大的年份。数据显示,2019年至今已出现125只债券违约,涉及金额891亿元,而多只债券基金也因“踩雷”出现大跌。

过去2年,债券市场经历了牛熊切换,2017年全年债市震荡走弱,2018年债市开启牛市行情,但也经历了从利率债行情的再三确认到信用债的至暗时刻,几多波折使得很多的机构投资表现不如基准。对于富荣富祥、富荣富兴纯债在此期间取得的良好收益表现,基金经理吕晓蓉认为,主要可以总结为以下三点:一是久期策略贡献收益,组合久期配置上坚持不冒进且合理挑战一致预期,在2018年年初市场普遍谨慎的时候,久期策略中性偏短,在2018年末市场普遍上调久期的过程中,则适当控制了组合久期,从而取得了不错效果。二是信用策略贡献收益,组合很好把握了信用债的轮动行情,在2018年6-7月在城投收益率高点陆续加仓,10月则瞄准了优质民企龙头债券,几次信用大的行情都没有错过。三是精选个券贡献超额收益,组合配置的不少个券存在评级上调、纳入政府债务提前赎回、回售期上调票面等等利好效应。

  对此,吕晓蓉表示,当前债券市场违约频率仍高,但板块性、区域性聚集的特征不强,系统性风险可控。且由于多数违约企业基本面状况弱化已持续很长时间,违约预期相对充分,也没有出现极大体量的主体或者行业系统性风险属性很强的主体,所以看单次违约对整体信用利差的走势影响不大。其次,民营企业融资难、融资贵的问题也持续存在,利差仍在相对高位。

吕晓蓉进一步表示,当前正值市场悲观预期修复风险偏好抬升的过程中,开年以来股强债平,股票强势反弹,而债券特别是长期利率债窄幅震荡,曲线走陡、信用利差收窄。这基本符合富荣基金固收团队2018年四季度的预期,因此,其管理的组合提前布局了中等久期的信用债,从而在开年至今获得不错表现。

  “应当正确看待当前的违约率”,吕晓蓉称,她管理的富荣富祥纯债和富荣富兴纯债因此前善于把握信用债轮动行情而取得较好收益,“保持平常心,坚持基本面研究,经济周期总有起落,选择有护城河的企业是长期以往控制债券基金信用风险的不二法则。”

展望后市,吕晓蓉认为,基本面对债市总体仍较为有利,宽松的货币政策环境、经济仍存下行压力,2-3个季度内债券收益率大幅上行的空间应当有限,而下行的空间和节奏与股市的赚钱效应的持续性、贸易战谈判的实质进展、宽货币向宽信用传导的进度等关系密切。震荡格局下,当前可保持中等略偏低的久期,优选信用债行业和个券,视上述几个关键变量的走势捕捉利率波动中的机会,灵活调整久期。

  那么,在今年以来利率债处牛平局面,利率较年初并无明显下行,信用债表现较好的情况下,债券市场后市将会如何走?

富荣基金自成立以来,一直高度重视固收团队,在产品布局上主要以“绝对收益”为导向,而“固收+多策略”是整条产品线的核心。目前富荣基金固收类产品主要包括货币基金、纯债基金、二级债基等,可满足不同风险偏好投资者需求。

  吕晓蓉认为,债券市场仍处于整体牛市的环境中,震荡下行的局面还将持续一段时间。她提到,预计基本面大环境不改的情况下,利率上下行空间或有限,此外,信用债中相对看好城投债。吕晓蓉补充道,稳增长、控地产的大政策背景下,城投作为投融资平台的作用仍在延续,城投隐性债务化解的市场化置换方案也在陆续实施,城投的基本面是相对产业改善的。

  建议纯债打底加大二级债配置 信用和久期策略避免激进操作

  当下,大众投资者对于债券基金的参与程度远不如股票基金,提及原因,吕晓蓉解释到,“一方面在于债券基金提供的收益弹性不足,另一方面过去银行理财提供了相对较高的确定收益”。

  但随着资管新规的实施,刚性兑付被打破,债券基金跟银行理财的赛道将更为统一,近来货币基金收益率也不断下滑,公募基金的主动管理能力有望凸显。在这样的环境下,吕晓蓉建议投资者逐渐加大对债券基金的关注程度,观察在过去一段时间业绩能大部分时间超越银行理财的产品。

  “目前利率面临的大环境尚可,有望继续震荡下行,投资者可以继续选择纯债基金作为底仓配置。股债估值处于历史均值位置附近,股票总量机会有限,短期波动性较大,结构性行情为主,建议二级债基和股票基金的配置方法类似,采用定投的方式逐步跟进”,吕晓蓉推荐到。

  而对于自己产品的后市策略,吕晓蓉介绍,对于纯债基金,将延续此前的操作思路,以信用债的行业、等级轮动、个券挖掘为主要的收益来源,并灵活调整久期以应对市场变化,“信用策略和久期策略上都将避免激进,注意控制组合的回撤风险,目标是争取为投资者提供持续的、稳定的、略超银行理财收益率的绝对回报”。

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