国君策略:2020年市场增量资金有望再破万亿

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来源:国泰君安证券研究

中国股市第一次最缓慢、最悠长、最能考验每个投资人水平的牛市到了。”11月30日,英大证券研究所所长李大霄表示,从2440点中国第五轮牛市就开始了。

当前的A股市场,短期震荡已成各方一致预期,当指数在”上有顶而下有底”的状态中反复徘徊时,用更长远的眼光看待大势就显得格外重要。

边际回暖的国际宏观环境,叠加超市场预期的经济数据,让最近的资本市场“冬日渐暖”。

上周开始就利好不断:券商都在狂喊牛市,万亿理财资金准备入场,贸易谈判传出好消息,欧美股市大幅上涨。距离2020年仅剩14个交易日了,目前已有多家券商看好明年的股市,他们高喊着万亿资金进场的到底是什么资金呢?

近日,国泰君安策略团队在最新发布的《增量资金从哪来?——论2020年的资金格局》研究报告中预测,银行理财子公司、北上资金和新成立公募基金这三大机构力量合计将在2020年贡献约1万亿元增量资金。

然而如果要走出大级别行情,增量资金是不可或缺的助推器。

银行理财子公司

“活水”之一——银行理财子公司

国泰君安策略团队近期发布系列报告,逐一盘点了2020年有望成为市场“金主”的三大资金来源——海外资金、银行理财子公司和新发公募基金。

相较2018年及之前年份,银行理财子公司的建立对于权益市场资金层面的影响是边际最大的。

在国泰君安看来,相较于此前年份,银行理财子公司在2019年的”横空出世”,将给权益市场资金面带来最大的边际影响。

他们是否可以对冲MSCI纳入比例暂缓上调后的资金缺口?又将给明年的资本市场带来怎样的风格变化?

从当前的理财子公司披露状况来看,截至目前共有33家银行拟设立银行理财子公司,其中8家银行已开业;13家银行获监管批准;还有20家银行正在等待监管的批准

从最新披露数据来看,目前已有工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、交通银行、邮储银行、光大银行和招商银行旗下8家理财子公司获批开业,此外,还有5家已获批筹建、20家拟成立,合计为33家。

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数据来源:东方财富Choice数据

据国泰君安统计,截至2018年,非保本银行理财存续余额为22.04万亿元,其中权益类投资占比为9.92%,对应规模达到2.19万亿元。如果按照3%的年增速计算,截至2020年非保本银行理财存续余额有望达到23.38万亿元,按照10%的权益类占比估算,权益市场投资规模有望达到2.34万亿元。

海外资金:

截至2018年,非保本银行理财存续余额为22.04万亿,其中权益类投资占比为9.92%,对应规模达到2.19万亿

国泰君安研报估算2020年银行理财子公司对应的增量资金规模在1500亿元左右。

不遗余力加码中国市场

如果按照3%的年增速计算,截至2020年非保本银行理财存续余额有望达到23.38万亿,按照10%的权益类占比估算,权益市场投资规模有望达到2.34万亿

“活水”之二——北上资金

自2019年8月中旬以来,海外资金保持持续的正向净流入。

所以国泰君安就此估算,2020年银行理财子公司对应的增量资金规模在1500亿元左右

作为A股市场重要增量资金来源,通过沪股通、深股通流入的外资扮演着重要的角色。2019年以来,北上资金买入力度依然没有减弱。最新数据显示,北上资金今年以来已累计”扫货”2993亿元人民币,超过2018年全年流入水平,创下沪港通、深港通开通以来单年净流入的历史新高。

根据我们自下而上的测算,截至目前净流入规模达到1913亿元,其中消费板块流入712亿元,周期板块流入458亿元,金融板块流入437亿元,成长TMT板块流入303亿元。

除此之外,还有一个好消息:

那么,在即将到来的2020年,这一趋势还将继续吗?

▼2019年8月以来海外资本持续正向净流入

12月6日,中国结算官网发布关于修订《特殊机构及产品证券账户业务指南》的通知。《指南》明确表示,商业银行理财子公司因投资范围符合《商业银行理财子公司管理办法》有关规定的,可申请开立证券账户。

国泰君安在研报中分析称,由于MSCI纳入比例再向上提升需要时间,因此,在缺少被动型资金流入的情况下,主动流入的北上资金将成为判断2020年海外增量资金的关键。

11月流入规模再次扩大

涉及商业银行理财子公司部分,《指南》共新增1条条例,修订5条条例。

回顾近年的北上资金流入节奏,国泰君安发现每年的”流入斜率”惊人类似。例如,2018年股票市场从年初的3500点下跌至年末的2500点,北上资金仍是净流入2687亿元;2019年股票市场环境明显改善,北上资金净流入规模在3000亿元左右。

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

在中,将“商业银行理财子公司”纳入特殊机构主体;将“商业银行理财子公司发行的理财产品”纳入产品之一。

因此,如果按照外资的”流入斜率”进行推测,2020年外资净流入的规模在2500亿元至3500亿元之间。

11月市场调整之际,海外资本流入却逆势放大,我们认为有两个主要因素:

值得关心的是,未来理财子公司会有多少资金真正直接投资股票市场,入场节奏如何。

“活水”之三——新成立公募基金

一个是自8月份以来MSCI、FTSE、标普指数相继扩容,带来全球的增量配置资金;

华泰证券认为,银行理财子公司的开业与运营有望为A股市场带来增量资金,增量资金主要来自两个方面:一是非保本理财产品在规模上的增量,二是理财子公司逐渐提升其权益投资比例的增量。

今年以来,公募基金收益率的水涨船高,也带动了基金发行市场的回暖。

第二个是同期全球宏观政策与经济运行轨迹出现了一定修正,推动投资者回补风险资产。

中性假设条件下,未来10年(2020年-2029年),商业银行理财子公司资产管理有望为A股市场带来增量资金1.34万亿元

统计数据显示,2019年至今,新成立公募基金数量接近850只,合计发行份额破万亿份,双双创出历史次高。值得一提的是,今年也是继2015年以来,国内新基金年度发行份额第二次”破万”。

海外资本的流动,是全球投资者投资行为与逻辑的映射。我们认为在上述两个理由中,外资流入更为核心的动力来自第二个,也就是全球宏观政策与经济轨迹出现的修正——

广发证券首席策略分析师戴康认为,银行理财子公司投资范围扩大能为A股引入更多长期稳定资金,其将成为深刻影响A股生态的新变量。

对于近年来新成立基金份额的稳步上升,国泰君安研报归结为两方面原因,一是市场表现的风格倾向性;二是定价权变化带来投资久期的变化,导致市场中参与的散户向公募产品迁移。

1)全球央行转鸽,美联储重回扩表,全球金融条件大幅放松;

参考海外经验,预计未来银行理财子公司增配权益类资产比重有望提升5%-10%。在理财子公司理财资金15万亿元空间假设条件下,A股增量资金有望达0.75万亿-1.5万亿元

据国泰君安统计,2017年至今,新成立偏股型基金份额的复合年均增长率为18%;从2011年至今,新成立偏股型基金复合年均增长率为16%。以此为估算基础,预计2020年新成立偏股型基金规模有望达到4900亿元至5000亿元。

2)中美贸易摩擦出现阶段性转机,风险前景概率合理的下降;

至于资金入场节奏情况,上述银行理财子公司权益投资人士称:“增量资金的进入,是一个循序渐进过程,不会来得那么快。这要看客户对银行理财子公司产品投资股票的认可程度,毕竟客户对银行理财的印象还是以固收为主。从已开业的理财子公司发行产品来看,仍以固收为主,不过后面会逐步增加权益类产品。”

综合银行理财子公司、外资和新成立基金规模,国泰君安预计,2020年来自这三者的增量资金有望达到9000亿元至1万亿元。

3)四季度美欧以及中国的制造业放缓压力减轻

北上资金

投资策略

以上三重因素推动下,全球投资者开始回补风险资产。

2020年,我们可能面临一个低预期的外资流入环境(MSCI纳入比例再向上提升需要时间,空间尚未打开),少了指数型被动的资金流入,主动流入的北上资金成为判断的核心。

国泰君安:增量资金从哪来?论2020年的资金格局

▼ 近两年以来中国市场

数据来源:东方财富Choice数据

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具有明显的“外资效应”

北向资金今日净流入35.81亿元,连续20个交易日净流入,创下近两年最长连续净流入纪录,年内净流入A股金额已超过3000亿元

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数据来源:Wind,国泰君安证券研究

2019年还剩下最后14个交易日,在MSCI完成年内最后一次扩容后,由北向资金为代表的外资依然未停下进场脚步。

主力动向

而从中长期视角分析,我们认为中国资本市场开放刚刚起步,海外资本仍将处于持续流入的阶段。

数据来源:东方财富Choice数据

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1)资产负债表角度看,中国与新兴市场类同,高度依赖直接投资,股票占比在全球处于较低水平;

自MSCI扩容落地以来,北向资金仍然保持强劲的流入状态。

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2)从资本市场而言,海外资本持股占比相较可比经济体仍有非常大的差距;

首先,从资金流向的行业分布来看,家电板块估值不高,具有一定的估值优势,再加上格力电器、美的集团等都属于高分红的股票,市场对其有一定分红预期,受到北向资金青睐。

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3)从金融深化的角度结论相近,虽然当前海外资金已持有总计近1.8万亿的股票资产,但从中长期资本市场开放的角度来看仍有较大的上升空间。

另一方面,科技是未来相对确定的优势行业之一,北向资金积极布局。其次,经过11月的调整后,A股对境外资金的吸引力进一步增强,主动增量资金近期可能继续配置。

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▼ 中国A股外资持股占比

此外,A股历年存在“春季行情”,北向资金或在提前布局。

相较可比地区仍较低

数据来源:国泰君安证券研究

数据来源:Bloomberg,国泰君安证券研究

回顾近年北上资金流入节奏,发现每年的“流入斜率”惊人类似。

▼ 从金融深化的角度看也是如此

例如,2018年股票市场从年初的3500下跌至年末的2500点,北上资金仍是净流入2687亿元。2019年股票市场环境明显改善,北上资金净流入规模超3000亿元(至今)。因此,如果按照外资的“流入斜率”进行外推,2020年外资净流入的规模在2500-3500亿元之间

数据来源:CEIC,国泰君安证券研究

新成立的基金

不过,2020年我们可能面临一个低预期的外资流入环境——因为MSCI纳入比例再向上提升需要时间,空间尚未打开。

说到今年基金的发行,先来看下截至目前的发行全貌——截至12月11日,今年已成立的新基金规模已经突破万亿。

少了指数型被动的资金流入,这就意味着主动流入的北上资金成为判断的核心。

其中,股票型基金成立197只,发行规模1984.97亿元;混合型基金成立272只,发行规模2106.18亿元;债券型基金成立499只,发行规模7460.87亿元。

回顾近年的北上资金流入节奏,我们发现每年的“流入斜率”惊人类似。

数据来源:东方财富Choice数据

▼ 回顾近年的北上资金流入节奏

2020年的边际资金之三就是散户公募化。

我们发现每年的“流入斜率”惊人类似

一方面是市场表现的风格倾向性,另一方面是定价权变化带来的投资久期的变化,市场中参与的散户向公募产品迁移,表现为近年来新成立基金份额稳步上升。

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

数据来源:国泰君安证券研究

例如,2018年股票市场从年初的3500下跌至年末的2500点,北上资金仍是净流入2687亿元。

从2017年至今(2019年12月),新成立基金偏股型份额增速CAGR为18%;从2011年至今,新成立基金偏股型份额增速CAGR为16%。以此为估算基础,国泰君安认为2020年新成立基金偏股型规模有望达到4900-5000亿元。

2019年股票市场环境明显改善,北上资金净流入规模在3020亿元。因此,如果按照外资的“流入斜率”进行外推,2020年外资净流入的规模在2500-3500亿元之间。

综合银行理财子公司、外资、新成立基金规模,2020年这三者增量基金有望达到9000-10000亿元

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整体看,2020年资金格局相较2019年略微收紧,但是银行理财子公司和新成立基金的份额有望对MSCI带来的被动资金的缺少形成对冲,这将稳定2020年的资金格局。

银行理财子公司:

2020年的增量资金生力军

相较2018年及之前年份,银行理财子公司的建立对于权益市场资金层面的影响是边际最大的。

从当前的理财子公司披露状况来看,已开业8家,获批筹建有5家,拟成立公共20家,总共有33家。

截至2018年,非保本银行理财存续余额为22.04万亿,其中权益类投资占比为9.92%,对应规模达到2.19万亿。

如果按照3%的年增速计算,截至2020年非保本银行理财存续余额有望达到23.38万亿,按照10%的权益类占比估算,权益市场投资规模有望达到2.34万亿。

就此,我们估算2020年银行理财子公司对应的增量资金规模在1500亿元左右。

▼ 当前总共有33家银行

公布理财子公司相关进程

数据来源:公司公告、中国银行保险监督管理委员会,国泰君安证券研究

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新成立公募基金:

稳定但边际影响小

2019年,公募基金表现出色,赚钱效应明显。市场中参与的散户向公募产品迁移,近年来新成立基金份额稳步上升。

从2017年至今,新成立基金偏股型份额增速CAGR为18%;从2011年至今,新成立基金偏股型份额增速CAGR为16%。

以此为估算基础,我们认为2020年新成立基金偏股型规模有望达到4900-5000亿元。

▼ 散户公募化

新成立基金规模稳步上升

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

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资金格局略微收紧

配置重于择时

综合海外资金、银行理财子公司、新成立基金三者,2020年市场的增量资金有望达到9000-10000亿元。

这一规模相较2019年略有收缩,核心是少了今年MSCI提高纳入比例时3000-4000亿元的被动资金。

不过尽管如此,银行理财子公司和新成立基金的份额有望对被动资金的缺席形成对冲。

往后看,我们认为,配置仍然重于择时,选择差异化的β方向仍是重点。

建议把握绝对收益,布局新“β”行业:核心资产中的银行、建材,以及困境反转潜力大的传媒、汽车。

# 银行板块受益于盈利周期见底带来的资产质量改善;

# 建材行业受益于逆周期调控政策预期,以及行业格局优化下高盈利持续性强;

# 传媒受益于政策边际改善及需求复苏;

# 汽车受益于消费促进政策预期及行业出清后的景气复苏。

此外,在分散性的行业之中寻找未来龙头将是核心原则。

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责任编辑:张恒

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