澳门新莆京手机网站全球视角研判“中概股”:雪湖资本的投资逻辑

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“我们利用自身在美国资本市场中已建立的成熟投资体系,来投资海外上市的中国公司。与其他海外基金相比,我们更懂中国公司核心业务发展的内在逻辑。与中国本土基金相比,我们更懂西方资本市场的规则。”雪湖资本创始人兼首席执行官马自铭说。据了解,成立于2009年的雪湖资本是一家专注于亚洲市场的对冲基金管理公司,主要对海外上市的中概股公司进行投资,对一些优质的公司如好未来、华住集团等进行长期持有,更是去年海底捞的基石投资者之一。目前,雪湖资本拥有三只海外基金,旗下资产管理规模超过20亿美元。基金的LP为全球机构投资者,包括知名学府的捐赠基金、非盈利性基金会、家族基金、国家主权财富基金及养老基金。近日,马自铭在接受21世纪经济报道专访中,谈到对中概股的投资逻辑,二级市场投资与一级市场投资的区别,以及未来做对冲基金投资的机会所在。全球视角看待中概股公司在创办雪湖资本前,马自铭任职于一家总部位于纽约、专注投资亚洲的对冲基金,负责中国相关投资研究。更早之前,他是顶尖对冲基金齐夫兄弟投资公司全球多空股权投资团队成员。2009年,马自铭回到中国创办雪湖资本,并获得高瓴资本创始人张磊的支持。“张磊是我最早的投资人也是我的导师,我非常尊敬他。”马自铭说。目前,雪湖资本暂未在中国内地开展对冲基金业务,团队的投资主要面向在美国市场和香港市场上市的中国公司。对中国内地市场,雪湖资本通过沪港通的方式,投资持有部分资质好的A股公司。对美股市场有多年研究、在香港联交所上市发审委有过任职的马自铭,对美股市场、港股市场和中国内地资本市场的差异也有深刻的认识。他认为,证券交易所的核心是为公司提供合理定价和融资的渠道。虽然在外界看来,A股的指数多年来并没有明显的涨幅,但是在过去十年间,A股总市值增长了近两倍,上市公司数量从1700间增长到3800间。大家更愿意给白马股,给一些资质好的公司更高的溢价。港交所去年通过的同股不同权改革,对港交所、科技企业来说,非常具有历史里程碑纪念意义。这可能也是小米、美团、阿里巴巴等科技公司,陆续选择去香港上市的主要原因之一。据了解,马自铭在香港证监会、交易所发审委任职期间也有积极参与监管机构就同股不同权改革的讨论,从市场参与者的角度给予更多的建议和意见。对于美股市场,虽然目前指数处于比较高的水平,但近两年来,赴美上市的中国公司纷纷破发。马自铭认为,一方面,这可能是由于投行本身定价比较高,但公司并不值那么多钱,市场上的破发反映了投资者对这些公司的甄别和态度。另一方面,现在的美国投资人对中国的认知比十年前、二十年前要强。一些真正资质好的中国公司上市,并不会有破发的情况。马自铭认为,近年来泛亚二级市场投资正涌现出新的市场机遇,而雪湖资本也在去年成立了一只针对泛亚洲地区的股票多空对冲基金,至今年化回报率达46%(同期MSCI亚太基准指数年增长为负4%)。他表示,现在有40%左右的韩国上市公司业务中有中国元素,随着中国跟韩国、中国跟日本的双边交易越来越多,将会涌现更多机会。“在以前,韩国的机构投资人可能对本土公司看得很深,但是当韩国上市公司的业绩增长越来越多来自于中国时,他们未必有这种投研能力去看中国到底发生了什么。”马自铭说。再比如某一日本知名化妆品品牌,有40%的收入来自中国消费者,公司收入增长的70%也是中国市场贡献的。对日本的证券分析师来说,可能并不懂中国到底发生了什么。但是雪湖资本可以在中国本地收集一手的信息,分析直播带货火热背后的化妆品消费增长逻辑。“我们的团队有来自韩国、日本的合伙人,他们有15年的当地市场投资经验,结合中国团队的经验,这让我们雪湖资本有很强的泛亚洲综合投研能力。”马自铭说。三重逻辑把握对冲基金投资马自铭称,做投资时有三点支撑至关重要。一是,认知红利,比如跟国外的对冲基金管理人相比,雪湖资本的团队会说中文,能够更加看得懂中国公司,获得认知红利;二是,研究能力,跟中国本土的基金经理相比,雪湖资本的团队在持有相同信息情况下,可以借助西方成熟市场的投资经验和较强的研究能力,能够看得多、看得深,想到别人想不到的地方;三是,心理层面,对市场情绪的判断。“这也是高手间过招时,最见功夫的地方。”“我们也意识到,可能再过十年,会说中文、了解中国公司的国外基金越来越多,我们在这方面的优势会逐渐消退。但我们在努力提高后两方面的能力,这需要长期的积累和培养。”马自铭说。团队希望不断成长,未来能够成为亚洲又一家过百亿美元级别的对冲基金。在筛选标的公司时,雪湖资本非常注意细分行业选择。马自铭表示,首先青睐未来三五年能够在中国市场有年化增长10%以上的行业。然后,团队再选取行业中的领头羊公司去投资。“大家可能都看好消费升级背景下的大消费市场,但有些细分行业由于渗透率较高,在今后十年是否仍有更好的发展仍具争议。”他分析说。比如在中国,方便面的人均消费量已经是全球很高的水平了,很难继续保持较好的增长势头。而且又有美团、饿了么等外卖软件,让方便面并不是性价比最高的选择。因此方便面消费行业可能就不适合再继续投资。相较而言,雪湖资本更看好体育运动等精神消费方面的行业。“虽然我们主要投资的是中国企业,但我们在进行行业甄选时,会在全球范围内做分析判断,而不是局限在中国市场本身。我们会分析全球产业在过去一百年发生了怎样的变化,再拿到中国市场的具体框架里边去分析。”他说,这也是雪湖资本最有竞争力的地方。“一些对冲基金做到后期会选择往上游走,从二级市场进入一级市场投资。但我们的路径不太一样,我们不想贸然参与一级市场已经白热化的竞争,反而觉得二级市场还存在新的机会,也正是我们的优势所在。”马自铭说。在他看来,一级市场做私募投资需要机构在两方面的能力非常突出:一是,利用资源找到好项目的能力;二是,找到项目后,在对赌协议、投资条款上进行设计的能力。而以雪湖资本目前的积累,团队最擅长的是对一家公司以及其所处的产业进行从头到尾的研究。所以,团队选择继续专注于二级市场,发挥自己的强投研能力。

原标题:对冲基金投资中国市场获利丰厚
  从中概股转向A股  eVestment未提供投向中国市场对冲基金的具体持仓,不过业内人士指出,A股对上述17.80%收益的贡献不可忽视。指数公司明晟MSCI网站信息显示,截至11月29日,涵盖A股、港股、海外上市中概股的基准MSCI中国指数年内收益率达14.15%,可见投向中国市场的对冲基金跑赢基准。机构表示,增加了A股配置或是背后主要原因。  事实上,不只是对冲基金,部分机构表示,随着MSCI、富时罗素等国际指数相继纳入A股,包括对冲基金在内的外资机构整体对中国市场的认识正在从中概股向A股转移。部分外资机构的中国股票基金经理已表现出对“白马股”的青睐。安本标准投资中国股票部主管姚鸿耀日前就在与客户交流时表示,A股中“白马股”与中国的内需消费相关,而内需消费又代表了经济发展的新趋势,所以“白马股”一定程度上代表了中国经济的未来。  姚鸿耀认为,目前A股中的消费“白马股”还是比较便宜的。虽然有些股票涨了不少,但是对于海外投资者来说,很多资金是把中国市场放在新兴市场的整体篮子里考察的。与新兴市场中的印度、印尼相比,中国的内需消费估值依然具有吸引力。更重要的是,中国的内需消费盈利增长完全可以支撑目前的估值。  值得注意的是,11月下旬以来的A股“白马股”典型代表——贵州茅台股价经历了一小波回调,与此同时海外对冲基金有逢低买入的迹象。数据显示,12月6日、12月9日海外券商极讯亚太通过陆股通买入2.12亿元、1.43亿元的贵州茅台。据港交所相关人士介绍,不少海外对冲基金通过极讯亚太渠道买入A股,因此极讯亚太在一定程度上可以反映对冲基金的A股投资动态。  除了对冲基金,部分海外股票多头基金经理也显示了对贵州茅台的热爱。瑞银中国股票主管施斌就认为,目前贵州茅台的基本面仍可支撑其股价,出现回调时,会考虑买入。  知名长线投资机构资本集团旗下的欧洲亚太成长基金11月底向美国证监会提交的持仓报告显示,截至2019年9月30日,贵州茅台为这只规模超过1260亿美元的主动管理型股票基金必需消费类股票的第二大重仓,该类别的第一大重仓为雀巢。  看好明年中国资产表现  景顺投资亚洲(日本除外)投资总监迈克·绍表示,2020年中国经济微观增长仍将保持强劲势头,市场一致预期MSCI中国企业将在2020年实现双位数盈利增长。结构性增长部门(包括消费相关部门、医疗保健和信息技术部门)的盈利增长将尤为强劲,涨幅有望超过20%。   “较低的估值为我们开启了2020年的机遇之窗,我们可趁低吸纳优质公司。截至9月底,中国股票的12个月远期市盈率约为11倍,低于历史水平且较发达市场股票估值(12个月远期市盈率为15.7倍)存在大幅折让。”迈克·绍表示。   迈克·绍认为,应该全面布局中国资产。“可从整个市场范围(例如A股、H股和美国存托凭证)内选取最佳机会,而不论其上市地区。”他认为,基于上述分析,中国股市有望在2020年出现双位数盈利增长,并保持极具吸引力的估值。   最近一段时间北向资金汹涌流入,陆续印证了外资机构人士的逢低买入中国资产的看法。Wind数据显示,截至12月13日收盘,北向资金当日合计净流入52.71亿元。沪深股通上周合计净流入205.06亿元,11月14日以来累计净流入815.97亿元。据了解,目前由于交易便捷,沪港通、深港通已经成为外资投资A股的主要渠道。  股票策略表现突出  eVestment统计的2019年前11个月数据显示,投向中国市场的对冲基金在此期间的平均收益为17.80%,仅次于投向俄罗斯市场的对冲基金收益水平,后者在2019年前11个月平均收益为19.01%。根据eVestment的统计口径,投向中国市场的对冲基金投资范围包含A股,港股以及海外上市的中概股。  整体说来,2019年全球对冲基金表现不俗。到目前为止,主流策略均获得了正收益。2019年前11个月,行业平均收益为9.01%。这一收益尽管仍远远不及同期标普500指数27.63%的收益水平,但是,相较于2018年全年全行业平均亏损5.07%的收益水平,已经显现翻身的态势。eVestment分析指出,如果2019年剩余三周不出大的意外,预计全球对冲基金行业全年收益可观。  值得注意的是,如果将投向中国市场的对冲基金收益率放在投向亚洲市场(不包含日本)这一类别中进行比较,投向中国市场的对冲基金2019年前11个月的表现非常突出。具体来看,投向中国市场的对冲基金今年前11个月平均收益17.80%,同期投向亚洲市场(不包含日本)的对冲基金平均收益率仅为5.47%;2018年投向中国市场的对冲基金平均亏损16.62%,同期投向亚洲市场(不包含日本)的对冲基金亏损11.33%;2017年投向中国市场的对冲基金平均收益34.77%,同期投向亚洲市场(不包含日本)的对冲基金平均收益21.76%。以三年为时间维度看,投向中国市场的对冲基金较投向亚洲市场(不包含日本)的对冲基金平均收益也更胜一筹。  2019年股市向好,主流策略中的股票策略表现突出。eVestment统计显示,前11个月全球对冲基金表现最好的为股票多空策略,同期获得的平均收益率为12.12%;股票策略中以持股集中度高为显著特征的(积极行动)策略同期也获得了10.11%的收益。二者分别为前11个月最赚钱策略的冠亚军。  美国纳斯达克旗下基金研究机构eVestment日前发布的最新全球对冲基金统计数据显示,按投向市场统计,2019年前11个月投向中国市场的对冲基金收益率位居全球第二,这与A股2019年赚钱能力突出直接相关。部分外资机构认为,这一趋势有望在2020年持续,2020年A股估值、盈利预期均有较大吸引力。  □本报记者 吴娟娟

* 经济减速下不乏高增长行业

* 高增长企业的基因之一是独特商业模式

* 高增长企业需要资本,短期以风投为主

作者 林琦

上海9月21日电—全球经济放缓阴霾笼罩之下,美国消费电子巨擘苹果公司的投资者却正享受着一场高成长的盛宴.如何找寻资本的避风港,同样也需要中国投资人练就一双火眼金睛.

业内人士分析指出,作为全球第二大经济体的中国经济确实在减速,但不是在失速.尽管大多数行业都面临需求下降和产能过剩难题,但未来总有一些高成长行业脱颖而出,如消费升级及科技.不过对於企业而言,踏准行业只是取得成功的一小步,高增长企业需要更多的基因,例如独特的商业模式及企业文化.

“像制造业、出口和房地产,这次经济调结构对他们的影响确实比较大,”复旦大学管理学院教授李若山指出,不过,即使中国经济处於调整结构的过程中,有些行业的未来发展还会相当快,例如服务业和科技资讯等.

ChinaVenture投中集团高级分析师冯坡认为,未来国内行业增长基本逻辑主要是两大方向,一是消费升级导向,一是高科技导向.

他指出,在第一种逻辑下,高端消费、休闲消费、医疗服务、教育,都将保持较快的增长速度;而在第二个逻辑下,目前国家重点推进的战略新兴产业,则有望成为实现高速增长的行业.

本周德勤和安永两大机构分别揭晓各自的中国高增长企业评选,进入榜单的除了传统高速增长的泛IT企业外,亦有不少来自酒店、物流、教育等服务业.

**高增长企业的基因**

寻对阳光产业并不是企业能够实现高增长的主要因素.全球最大食用菌企业–上海雪榕生物副总裁王向东表示,”再差的行业也有优秀的企业,我认为成功最关键是战略,因为技术和资本都可以从外部获得.”

据其介绍,食用菌产业已是一片红海,年增速仅13%左右,但雪榕从事的食用菌工业化生产,在中国却是方兴未艾,该细分产业每年都有30%以上的成长,雪榕更是取得快於行业的增长业绩.

李若山亦指出,选准行业是比较重要,但他更看重商业模式,”行业总是存在需求的,关键你能否(像苹果的乔布斯那样)做出让大家尖叫的东西,所以我特别强调商业模式.”

他并总结了高增长企业应具备的四个基因:商业模式、战略定位、公司治理结构,以及企业文化和创业团队.

“如果这四个基因没有太大的欠缺,商业模式不错、战略定位比较准确、企业文化可以、治理结构和内控达到要求,我们就会认为这是一个比较具有发展潜力的企业.”他表示.

而独特的商业模式往往意味着创新和发掘新的细分市场.例如格瓦拉从网上订电影票开始,在娱乐生活电子商务领域打下一片天地;而江苏汇通达公司是从农村乡镇市场找到家电供应链服务的商机,今年营收可达40多亿元人民币.

四川中自尾气净化公司市场总监陈浩表示,在经济减速的大环境下,该公司通过加大技术研发投入,增强企业创新能力,从而为企业的持续高增长奠定基础.

中自尾气净化本次入选德勤50强,位列第13名,其近三年营收的累计增速达10倍.

**融资意愿强,但渠道单一**

处於高增长阶段的企业自然离不开资本支持,安永和德勤近期对高成长企业高层的调查均显示,约有八成的企业短期内有通过股权或债券来融资的计划.

安永大中华区高增长市场主管合伙人何兆烽表示,高增长的优质企业大多会有一些风投资本支持.虽然这构不成一个因果关系,但是若没有资本支持,公司发展可能会比竞争对手慢很多,因为你要靠自己的积累.

安永评选的15家中国最具潜力企业中,多数有风投资本支持,例如桔子酒店近期获得凯雷集团旗下基金逾7,500万美元注资;格瓦拉去年底获得盛大资本及鼎晖投资的注资;孩子王亦获得美国华平基金3.5亿元人民币的投资.而十月妈咪、孩子王、韵达快运、雪榕生物、南京冠亚电源等企业未来五年内均有上市计划.

在德勤50强中,亦有不少入选企业获得过风投资本,例如联想控股支持的神州租车,腾讯战略投资的北京智明星通.

德勤中国科技传媒和电信行业合伙人周锦昌表示,企业融资渠道包括银行借贷,上市和风险投资等.国内银行系统往往会偏重于国有企业,中小企业和民企获得贷款难度很大.而海外资本市场的中概股信任危机还未消散,上市窗口尚未打开;A股市场审批程度相对较长,因此这条路亦不通畅.

今年来只有一家中资公司在美上市,即3月在纽交所上市的主营中高端名牌网上特卖的唯品会.而目前已向中国证监会申报A股首次公开发行的企业已有750家左右,按目前的审批进程,需要三年才能消化完.

周锦昌表示,可以预见,短期内风投资本将是高增长企业融资的主渠道,但这也会带来一些弊端,”例如风投只是财务投资,未来在公司发展上有可能与企业家意见不一致.”

–审校 张喜良

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